Какие риски обычно оценивают при m a

M&A сделки // Зачем сливаются и разделяются компании

Одной из главный задач бизнеса является — создание монополии. Такого состояния компании, в котором конкурентов нет совсем или они на столько малы, что никак не влияют на экономические показатели предприятия.

Есть несколько стратегий достижения такого результата, но сегодня речь пойдет о сделках M&A. Мы разберем зачем одни компании покупают другие, сливаются, разделяются и объединяются в огромные конгломераты.

По своей сути M&A — это сделки, в рамках которых бизнес продается или покупается, что приводит к смене контроля юридического лица.

Сами же термины означают следующее:

• Merger

Обозначает слияние компаний разного или сопоставимого размера. Также при слиянии одинаковых по размеру компаний, может быть создана отдельная холдинговая структура с новым названием или оставить предыдущий нейминг бизнес единицы.

• Acquisition

Обозначает поглощение одной структурой другую. Как правило это происходит с предприятиями разного размера. Поглощение может быть как целого бизнеса, так и отдельной его части, а также участие в капитале.

Такой метод называют — прямые инвестиции (Private Equity)

Обычно слияния и поглощения — это дружественная история, которая помогает за счет синергии увеличить финансовые и операционные метрики.

Но также случается видеть и враждебное поглощение. На сленге его называют — TakeOver.

Если дружественная сделка идет с согласия всех сторон, то враждебные проходят через скрытую скупку активов предприятия на юридическое лицо.

Небольшими партиями набирается один большой контрольный пакет, после чего возможна смещение менеджмента, продажа важных активов для компании, но мешающих инвестору для создания стоимости и Exit.

Даже в МСФО прописан такой термин, как Business Combination, что означает объединение компаний с целью получения контроля. Но об этом мы поговорим в другой статье.

Любые сделки подобного рода можно представить как комбинацию фишек или карт, для получения профита в будущем.

Например у холдинга есть не профильный актив — завод строительных материалов. В разрезе консолидированной отчетности прибыль от него ничтожна, а продать на сторону занимает больше время.

В таком случае холдинг может найти аналогичную компанию-конкурента по размерам, договорится выделить свои и его минимальные активы для слияния и создания на его базе мини-холдинга, который за счет синергии даст больший финансовый результат.

Что же касается России, то M&A термин трактуется, как — реорганизация юридического лица.

• Покупатель
• Продавец
• Инвестиционные банки
• Юридические фирмы
• Регуляторы (ФАС и т.д)
• Консультанты
• Государство

• Купить акции (для публичных компаний или АО)
• Купить активы (для частных компаний или ООО)

• Слияние

Компания А + Компания Б = Компания А

• Консолидация

Компания А + Компания Б = Компания С

• Холдинги

Компания А + Компания Б + Компания С = Компания АБС

• Горизонтальный

Пример: Компания Х имеет завод по производству кирпича, компания Y имеет тоже завод по производству кирпича.

Они объединяются в один большой завод или консолидируют предприятия для того, чтобы убрать дублирующие функции (оставить один отдел продаж).

На выходе продают больше, тратят меньше за счет сокращения лишнего.

• Вертикальный

Пример: Компания Х имеет завод по производству керамической плитки, компания Y имеет 150 розничныйх магазинов по всей стране.

Компания Х покупает компанию Y и получает доступ к 150 точкам продаж + клиентской базе. Другими словами она выходит на новый B2C сегмент увеличивая итоговую маржу.

• Конгломератный

Здесь компании схожие по размеру, продукту, целевой аудитории и прочим критериям сливаются в большую структуру захватывая еще больший рынок переставая конкурировать между собой.

• Слияние без денег

Две компании соединяются без выплаты каждому собственнику капитала, а доли разделяют соразмерно прибыли генерирующей каждым бизнесом.

• Через деньги

Одна компания покупает за чистый кэш другую.

• Оплата акциями

Акционерное общество или компания выведенная на IPO зная свою оценку и % акция в распоряжении, может выделить нужную сумму эквивалентную в рыночной стоимости акций для оплаты покупки бизнеса.

• Комбинаторика из денег+акций

В данном случае переговорный процесс выходит на первый план т.к нет какой-то жесткой пропорции разделения оплаты. Как договорятся.

• LBO

Leveraged by Out — Это финансовый рычаг от банков или других инвесторов. В такой модели компания-поглотитель вносит 20-30% от общей суммы, а оставшуюся докапитализируют инвесторы.

Таким образом сделки могут проходить быстрее, не нужно откладывать свои заработанные, а можно быстро выйти на сделку.

• MBO

Management by Out — это финансовый рычаг от менеджмента компании. Другими словами они покупают долю или предприятие полностью.

• Собственные средства

Например нераспределенная прибыль, которую акционеры решили направить на поглощение нужного бизнес юнита.

Очень важно понимать, что поглощена может быть вся цепочка бизнеса, а не только отдельная компания.

В мировой практике конгломерат поглощал целые вертикально-интегрированные холдинги с полныйм циклом от производства до продажи.

• Синергия на масштабе

Гипотеза следующая — если мы соединим наши компании, то сократим расходы на персонал, оставшимся повысим ЗП, увеличим рентабельность бизнеса и заберем большую часть рынка себе. Логика понятна.

• Убрать конкурента

Если компания видит, что есть конкурент на горизонте, технология которого может забрать его долю рынка, то данный конгломерат за счет своей ликвидности покупает его еще до полного разворота крыла.

• Уникальные ресурсы

Компания нуждается в технологиях, а как правило их делают те, кто меньше и быстрее. Обычно именно такие команды покупают, чтобы влить в себя и получить доступ к базе, технологии, данным. Опять же проще купить чем тратить на запуск время, силы и энергию.

• Снижение рисков

Компания Х хочет запустить производство, но опыта в таких запусках нет. Зато есть капитал. Чтобы снизить риски провала конгломерат покупает такое производство. Все просто.

• Выход на новые рынки

Зачем запускать новую страну если есть деньги и можно купить конкурента в новой стране? Особенно если по фин.модели экономически это более выгодно.

• Налоговые причины

Разберем в отдельной, большой статье.

• Экспансия

Бизнес должен расти, в этом его суть. Если нет роста, то рано или поздно компания убудет закрыта. Экспансия как один из триггеров идти в новый масштаб.

• Рост метрик публичной компании от слияния

Например на бирже есть компания Х и по какой то причине прибыль ее падает уже 2й квартал подряд, а следом и стоимость акций. После совета директоров было выявлено слабое место — отдел продаж.

Холдинг выбрал частную компанию, которая лучше всех строит отделы продаж и покупает их целиком в обмен на акции.

• 76% выгодных сделок в мире происходит со стороны продавцов
• 35% выгодных сделок в мире происходит со стороны покупателя

Это означает, что продавцы намереваясь продать компанию находятся в сильной позиции, плюс обладают понимаем процесса и технологией переговоров, а также оценки.

И на по следок давайте оценим плюсы и минусы сделок M&A

• Экспоненциальный рост

Можно выстрелить как ракета при точном выборе актива на поглощение или слияния с крупным игроком. Если к тому же рынок растущий, то можно сделать много иксов прибыли.

• Отвоеванные новые рынки

Вытеснение конкурентов, которые не могут работать на таком уровне закупки товара или не имеет такой клиентской базы. За счет масштаба рентабельность одного юнита проданного клиенту растет, цену можно снижать и вытеснять конкуретов.

• Лучше 1% от миллиарда, чем 50% от миллиона

Капитализация объединенной компании выше. В таком случае можно пожертвовать объемом своей доли, если оценка ее вырастит кратно и станет больше, нежели до слияния.

• Выше эффективность

Убрать схожие функции, убрать все лишнее и одинаковое. Такой рычаг даст увеличение рентабельности.

• Не стыковка корпоративных культур, идеологий

Если компаниями управляли разные по психотипам люди, подбирали аналогичные команды, то соединить их будет сложно. Они думают по разному.

• Увольнение старичков

Сильные кадры из-за первой причины могут уходить и компания будет терять свою долю рынка.

• Риски обрушить рентабельность

Если слили разные по корп.культуре компании, поставили не опытный в рынке ТОП менеджмент, то есть риск сильно ужаться в прибыли. Особенно понимая, что цикл сделки большой (1 год+) и низкая инертность за счет масштаба.

Мы кратко погрузились в M&A рынок, разобрали понятия, структуру, плюсы и минусы.

В следующих статьях поговорим о самом процессе. Из каких шагом состоит сделка, что нужно учитывать и куда смотреть, чтобы заработать, а не потерять.

Анализ рисков продавца при планировании сделки m&a и способы их устранения Текст научной статьи по специальности «Экономика и бизнес»

Текст научной работы на тему «Анализ рисков продавца при планировании сделки m&a и способы их устранения»

А. КАРАВАЙЦЕВ, аспирант Института экономики РАН

АНАЛИЗ РИСКОВ ПРОДАВЦА ПРИ ПЛАНИРОВАНИИ СДЕЛКИ M&A И СПОСОБЫ ИХ УСТРАНЕНИЯ

Финансовый кризис привел к существенному сокращению активности в области слияний и поглощений (M&A). Так, мировой рынок слияний и поглощений сократился в 2008 г. на 29% — до 3,3 трлн. долл. США !. В России за тот же период объем сделок на рынке корпоративного контроля сократился на 9% — до 120 млрд. долл. 2. Данный спад в основном был обусловлен массовыми отказами от осуществления сделок, которые планировались до усугубления кризиса ликвидности осенью 2008 г. Примером может служить отказ крупнейшей горнодобывающей компании мира BHP Billiton от поглощения Rio Tinto за 147 млрд. долл. в ноябре 2008 г., ставший крупнейшим отказом за всю историю M&A.

Однако, несмотря на негативную динамику 2008 г., многие аналитики и исследователи прогнозируют бурный рост числа сделок по поглощению компаний в будущем в силу двух основных причин. С одной стороны, для компаний, пострадавших в большей мере из-за отсутствия доступа к заемному капиталу, привлечение стратегического или финансового инвестора может стать единственной возможностью сохранения бизнеса. С другой стороны, компании, имеющие достаточное количество свободных финансовых средств, могут воспользоваться сложившейся ситуацией, чтобы приобрести ранее недоступные активы.

В сложившейся ситуации типичные риски, присущие сделкам M&A, становятся еще более актуальными и опасными, поскольку их

игнорирование или недооценка и, как следствие, отмена сделки могут привести не только к краху компании-продавца, но и нанести

серьезный урон компании-приобретателю.

В данной статье проанализированы основные ошибки, совершаемые владельцами продаваемых компаний, которые допускаются на этапе принятия решения о продаже и планировании сделки резко

увеличивают риск отказа от сделки со стороны покупателя или продавца. Также на основе изучения теоретического материала и практического опыта работы в сфере M&A, в статье предложены некоторые возможные способы их предотвращения.

Прежде всего стоит отметить, что для российской практики слияний и поглощений характерным является нехватка знаний в области M&A, а иногда и полное отсутствие понимания сути процесса по слиянию или поглощению у владельца компании. Целесообразным в таких ситуациях является привлечение услуг профессионального

финансового консультанта, который сможет грамотно организовать

1 Кризис привел к рекордному сокращению слияний и поглощений. Федерал Пресс, 23 декабря 2008 года.

2 Ernst & Young. Обзор российского рынка M&A за 2008 год.

процесс продажи и окажет поддержку при проведении переговоров с потенциальным инвестором.

Основными типичными ошибками со стороны продавца бизнеса в России, влекущими за собой риск несовершения сделки, являются:

— Нечеткое формулирование целей продажи;

— Неготовность компании-цели к сделке;

— Отсутствие однозначного определения объекта сделки;

— Нереалистичные ожидания по цене продаваемого актива;

— Выбор неверного способа организации процесса М&А;

— Несоблюдение конфиденциальности информации внутри продающейся компании;

— Неправильное представление о сроках осуществления сделки и ее этапах;

— Ложные ожидания в отношении сроков платежей по сделке.

Нечеткое формулирование целей продажи. Цели, ради которых

осуществляется продажа доли в компании или 100% ее акционерного капитала, могут быть как вполне материальными (получение финансовых средств для дальнейшего расширения бизнеса и осуществления запланированных инвестиционных программ), так и нематериальными (доступ к управленческому ноу-хау иностранного партнера, выход на новые рынки компании-покупателя).

Преследуемые цели продажи во многом определяют и тип инвестора, которого необходимо привлечь. Так, финансовые инвесторы (например, фонды прямых инвестиций) являются более предпочтительными, если владельцам компании-продавца

необходимы лишь финансовые ресурсы для воплощения в жизнь уже имеющейся у них стратегии развития бизнеса. Финансовые инвесторы, как правило, предоставляют своим портфельным компаниям значительную свободу операционной деятельности и участвуют лишь в решении вопросов о привлечении дополнительного финансирования или о значительных кадровых перестановках. Кроме того, финансовый инвестор часто ориентируется на приобретение лишь миноритарного (до 30%-50%) пакета акций компании и обязательным условием сделки ставит сохранение текущего состава руководства компании, тогда как стратегический инвестор почти всегда стремится к получению контроля над компанией-целью и может пойти на замену руководства из числа сотрудников своей компании.

Поэтому продавцам бизнеса стоит определить на начальном этапе желаемый конечный результат сделки, а также те шаги и уступки, на которые они готовы пойти ради его достижения. Такими шагами могут быть потеря контроля над бизнесом, смена руководства компании или изменение стратегии развития бизнеса. Отсутствие такой определенности или попытка изменить свои намерения в ходе ведения переговоров зачастую приводят к досрочному прекращению процесса продажи.

Неготовность компании к сделке. Несмотря на то, что многие российские компании в настоящее время переходят на подготовку финансовой отчетности в соответствии с международными стандартами, значительная их часть все еще ведет «двойной» учет

(бухгалтерская и управленческая отчетность) и имеет структуру собственности с использованием номинальных владельцев (зачастую российские компании могут состоять из ряда юридических лиц с номинальными владельцами). При этом финансовая отчетность данных предприятий либо консолидируется в очень обобщенной форме, либо не консолидируется вовсе. Такая ситуация значительно усложняет для покупателя процесс оценки и финансово-экономического анализа компании и может значительно снизить стоимость компании-цели. Более того, некоторые иностранные инвесторы, не имеющие опыта работы в России и не знакомые с реалиями ведения российского бизнеса, просто отказываются от сделки, узнав о наличии таких фактов.

Чтобы избежать риска такого исхода, необходимо проведение ряда предварительных мер по юридической и финансовой реорганизации бизнеса. Наиболее общими шагами в данном случае могут быть создание единой холдинговой компании, во владении которой будут находиться ранее разрозненные компании, и оформление владения данным холдингом на реальных конечных бенефициаров. Целесообразно создать данный холдинг в одной из оффшорных юрисдикций, что позволит значительно упростить структурирование сделки продажи в будущем, так как иностранные (часто и российские) инвесторы обязательным требованием при организации сделки выдвигают наличие единой зарубежной холдинговой компании, акции которой будут приобретаться данным инвестором.

В качестве мер по финансовой реорганизации необходимо проведение консолидации финансовой отчетности с учетом внутригрупповых потоков. Наличие такой единообразной отчетности позволит не только представить компанию в лучшем свете перед покупателем, но и поможет самим владельцам правильно оценить компанию для целей продажи.

Проведение вышеперечисленных реорганизационных мероприятий может занять до одного года в зависимости от сложности структуры компании и масштабов ее деятельности. Это, в свою очередь, требует наличия в компании системы по крайней мере среднесрочного (более одного года) планирования. В российской же практике, решение по продаже бизнеса часто принимается владельцами непосредственно после появления необходимости в дополнительных финансовых средствах и без всякой предварительной подготовки компании к продаже.

Отсутствие однозначного определения объекта сделки. В

российской практике М&А нередки случаи, когда компания, выставляемая на продажу, является материнской для ряда других предприятий. Причем данные предприятия могут функционировать в совершенно не связанных между собой сферах деятельности (что является наследством 90-х годов, когда предприимчивыми бизнесменами приобретались любые привлекательные активы, независимо от их «вписываемости» в общую структуру бизнеса).

Отсутствие разделения профильных и непрофильных активов в компании-цели может приводить к появлению серьезных проблем на этапе проведения финансово-экономического анализа объекта сделки,

когда после получения более подробной информации от продавца выясняется, что на балансе компании имеются бизнесы, абсолютно не имеющие отношения к сфере деятельности покупателя и поэтому не представляющие никакого интереса для него. Особенно актуальна данная проблема при продаже бизнеса стратегическому инвестору, который, в отличие от финансового инвестора, приобретает бизнес не на основе оценки его прибыльности и потенциала роста стоимости, а учитывая его опыт и специализацию на определенном сегменте рынка.

Перед началом процесса поиска покупателя необходимо, во-первых, идентифицировать и вывести из общей структуры владения непрофильные активы, которые не только не добавляют стоимости бизнесу, а, наоборот, отягощают его и делают менее привлекательным. Во-вторых, на начальном этапе переговорного процесса необходимо обеспечить составление и подписание так называемого «Соглашения о намерениях» (Letter of Intent) или «Списка основных условий сделки» (Term sheet). Данные документы подписываются до предоставления обязывающего предложения о покупке и способны значительно сократить и облегчить переговорный процесс на завершающем этапе сделки. Такие документы, помимо прочих основных условий сделки (приблизительная цена продажи, график осуществления сделки), содержат четкое определение объекта сделки.

Четкого определения требует не только набор активов, предлагаемых на продажу, но и тип сделки. Сделка M&A может быть структурирована как продажа материального или нематериального актива (asset deal) или как продажа доли в компании (share deal). При этом структура сделки, время ее осуществления, а также специфика оценки и проверки объекта продажи могут существенно различаться для двух данных типов сделок.

Для покупателя чаще более выгодным является заключение сделки «share deal», поскольку в данном случае им, наряду с материальными активами, приобретается и доля нематериальных активов, включая бренд продавца и заработанная годами деловая репутация. Такие нематериальные активы могут составлять до 90% стоимости компании (к примеру, для компаний, работающих в сфере потребительских товаров и торговли). Ввиду этого, для увеличения шансов сделки на успех, стоит предварительно определить тип сделки, исходя из того, что может быть более интересным для потенциального покупателя.

Нереалистичные ожидания по цене продаваемого актива. В ряде случаев владельцы российских компаний, принимая решение о продаже бизнеса и желая сэкономить на данном процессе, выполняют оценку бизнеса и ведут переговоры без привлечения профессионального финансового консультанта. Более того, сами владельцы часто полагают, что, будучи в том или ином бизнесе уже большое количество лет, они точно знают, сколько должна стоить их компания. Однако покупатель при оценке компании-цели может принимать во внимание важные для себя факторы и закладывать в финансовую модель другие, менее оптимистичные предположения. На практике отсутствие рациональных аргументов для обоснования цены со стороны покупателя при упрямом настаивании им на определенном

уровне цены, практически в 100% случаев приводит к отказу покупателя от сделки. Особенно актуален данный момент для рациональных иностранных инвесторов, крупных компаний, которые проводят оценку в соответствии с общепринятыми методиками и к тому же должны обосновывать перед своими акционерами цену, уплаченную за тот или иной актив.

Для уменьшения риска отказа от сделки из-за разногласий по цене бизнеса необходимо иметь оценку бизнеса, выполненную независимой стороной. В крайнем случае полезной может быть оценка стоимости на основе так называемого «рыночного подхода». Согласно данному подходу, проводится расчет мультипликаторов (коэффициентов «цена/выручка» или «цена/EBITDA») по сделкам в аналогичном секторе и со схожими параметрами (необходимые для анализа данные могут быть получены из таких специализированных источников данных, как Mergermarket, Internet Securities, Capital IQ, Zephyr database или Thomson Financials) или по сравнимым котирующимся на бирже компаниям (информацию по которым можно получить в базах данных Bloomberg или Capital IQ).

Нужно также понимать, что различные типы инвесторов могут по-разному оценивать один и тот же актив. К примеру, стратегические инвесторы в большинстве случаев могут предложить большую стоимость за контрольный пакет компании, особенно если она занимает доминирующее положение на рынке. Финансовый же инвестор больше заинтересован в перспективах роста стоимости компании и обращает меньше внимания на нематериальные преимущества объекта продажи.

Выбор неверного способа организации процесса M&A. В российской практике финансовых консультантов по сделкам M&A нередки случаи, когда потенциальный клиент обращается к ним, уже находясь в процессе переговоров о продаже бизнеса с потенциальным покупателем. Часто предприниматель, получив предложение от российского или иностранного инвестора о продаже бизнеса, вступает в переговоры, но, подойдя к этапу обсуждения цены сделки или получив запрос на предоставление подробной финансовой информации, сталкивается с трудностями обоснования цены и представления компании в лучшем свете.

В данном случае финансовый консультант может не только провести оценку бизнеса и оказать поддержку при проведении переговоров с имеющимся инвестором, но и попытаться существенно улучшить условия сделки, организовав ее по принципу «контролируемого аукциона» (controlled auction process). Суть процесса заключается в вовлечении в процесс продажи дополнительных заинтересованных инвесторов посредством проведения «маркетинга» бизнеса (предложения бизнеса на продажу предварительно согласованному с продавцом кругу потенциальных инвесторов). Данный способ организации не только позволяет обеспечить для продавца более выгодные условия продажи, но и существенно ускоряет процесс продажи, поскольку конкурирующие между собой покупатели

стремятся опередить конкурентов по сделке и перейти к следующему этапу сделки раньше других.

«Контролируемый аукцион», безусловно, имеет свои сравнительные недостатки, например относительно большая угроза утечки информации. Тем не менее существуют эффективные способы обеспечения конфиденциальности информации, например,

заключение соглашений о неразглашении информации (non disclosure agreement), создание виртуальных информационных комнат на защищенных веб-сайтах (virtual data rooms) или заключение соглашений о предоставлении эксклюзивности (exclusivity agreement), которые не позволяют покупателю в течение определенного срока вести переговоры о покупке с какой-либо другой компанией.

Двухсторонние переговоры по продаже бизнеса обеспечивают продавцу менее привлекательное предложение со стороны покупателя, что увеличивает вероятность отказа продавца от сделки. Ввиду этого акционерам компании-цели необходимо самим или с привлечением консультанта продумать структуру процесса продажи и, возможно, провести ее не на двухсторонней основе, а на основе контролируемого или даже публичного аукциона.

Несоблюдение конфиденциальности информации внутри продающейся компании. Предстоящая смена владельца компании почти всегда воспринимается работниками компании негативно. Неопределенность в отношении будущего с новым хозяином бизнеса приводит к «бегству» персонала из компании к компаниям-конкурентам. Персонал же в большинстве компаний является одним из наиболее ценных активов, и его потеря может привести к отказу покупателя от приобретения. Для увеличения шансов осуществления сделки необходимо сократить до минимума круг людей, осведомленных о предстоящей сделке. Такой круг может быть ограничен лишь генеральным директором, финансовым директором и главным юристом компании.

Неправильное представление о сроках осуществления сделки и ее этапах. Нередко российские предприниматели, решая продать имеющийся у них бизнес, предполагают, что данный процесс является не намного более сложным, чем, к примеру, продажа партии оборудования или объекта недвижимости и может занять не более 3-4 месяцев. Однако, вступая в процесс продажи, они понимают, что данный процесс является куда более трудоемким и длительным. При этом, если компания, изначально исходя из неверной оценки сложности и длительности проекта, выделила на него недостаточное количество людских и финансовых ресурсов, в итоге может быть вынуждена отказаться от услуг профессиональных финансовых, налоговых или юридических консультантов или вовсе отказаться от совершения сделки.

Задачей финансового консультанта является уже на первых встречах с клиентом ознакомить его со всеми этапами процесса продажи и сформировать у него реалистичное представление о ресурсах, необходимых для ее осуществления. В среднем, процесс продажи компании может занимать до года (в среднем, 20-28 недель), что зависит

от степени готовности бизнеса к продаже и необходимости получения разрешения на осуществление сделки от регулирующих органов, например, Федеральной Антимонопольной Службы (ФАС). Следует учитывать, что только получение разрешения ФАС может занять от 3 до 5 месяцев. Этапы финансово-экономического анализа компании-цели и переговоров могут занять до 2 месяцев каждый.

Ложные ожидания в отношении сроков платежей по сделке. Немногие предприниматели, решаясь на продажу своего бизнеса, знают, что типичная сделка M&A является сделкой купли-продажи с очень длительной отсрочкой. Как правило, лишь около 50-60% от стоимости сделки выплачивается непосредственно после закрытия сделки, остальные же 40-50% резервируются на специальном банковском счете эскроу (escrow account) и выплачиваются в течение последующих двух-трех лет. Более того, будут получены эти транши продавцом в дальнейшем или нет, зависит от будущих показателей деятельности приобретенной компании (механизм «earn-out»). Чаще всего величина и возможность таких выплат привязываются к объему выручки, EBITDA или прибыли на одну акцию компании, которые будут получены в будущем.

Продавец же, не будучи знакомым с таким механизмом, может планировать дальнейшие инвестиции в бизнес, исходя из намерения получить 100% суммы при закрытии сделки. Такие ошибки планирования могут вызвать существенные проблемы в деятельности компании, особенно в текущей ситуации, когда из-за кризиса ликвидности нехватка финансирования не может быть компенсирована заемным банковским капиталом. На практике продавцы, не знакомые с таким механизмом оплаты, считают его необычным и настаивают на единовременной оплате сделки, что также повышает риск того, что участникам процесса не удастся договориться.

Перечисленные выше факты говорят о том, что значительный риск неосуществления сделки может быть заложен еще на этапе принятия решения о продаже и планирования сделки. Для уменьшения данного риска прежде всего, необходимы:

— четкое понимание целей, которые должны быть достигнуты в результате продажи, и, в зависимости от этого, определение круга и типа подходящих потенциальных покупателей;

— проведение необходимых мероприятий по подготовке бизнеса к продаже;

— однозначное определение объекта продажи (как в финансовых, так и в юридических терминах);

— определение типа сделки (сделка с активами или сделка с акциями), а также типа процесса продажи (двухсторонние переговоры или аукцион);

— предварительная оценка бизнеса (предпочтительно независимым оценщиком с хорошей деловой репутацией);

— готовность к длительному трудоемкому процессу осуществления сделки, последние выплаты по которой, возможно, будут получены только через 2-3 года.

Стоит отметить, что наличие в команде продавца специалистов, имеющих опыт осуществления сделок М&А, или привлечение профессиональных финансовых консультантов может предотвратить допущение типичных ошибок при планировании сделок по слиянию и поглощению и избежать неприятных сюрпризов в процессе осуществления самой сделки, а следовательно, существенно повысить шансы на ее успех.

Просчитываем антимонопольные риски в сделках M&A

В мае-июне 2020 года на повестке Федеральной антимонопольной службы оказалось сразу несколько крупных сделок, в числе которых поглощение крупнейшим агрегатором такси «Яндекс.Такси» активов сервиса «Везет» и сделка Сбербанка по приобретению 72% долей картографического сервиса 2ГИС. «Яндекс.Такси» не повезло, компания не смогла преодолеть антимонопольный барьер. Сделка Сбербанка и 2ГИС находится в ожидании решения антимонопольного органа о ее согласовании. Почему ФАС России не согласовал сделку «Яндекс.Такси», какие перспективы других сделок M&A и о том, как провести антимонопольный due diligence и избежать препятствий в согласовании сделок — рассказывает адвокат Kulik & Partners Law.Economics Анна Митрошкина.

На первый взгляд, ограничительные меры, введенные по всему миру в связи с распространением COVID-19, должны были привести к резкому сокращению числа сделок и снижению интереса инвесторов к ним. С другой стороны, экономические последствия COVID-19 и других событий в мире привели к удешевлению активов, обострили потребность бизнеса не только в инвестиционных средствах, но и в принципе в поддержании его на плаву. Таким образом, налицо две противоборствующие тенденции, которые на практике сказались не столько на количестве совершаемых сделок, сколько на их качестве.

Так, «Яндекс.Такси», намеревавшееся в 2019 году приобрести лишь часть бизнеса группы компаний «Везет» и ранее отозвавшее свое ходатайство в ФАС, изменило свои планы, и в середине мая 2020 года обратилось в ФАС с новым ходатайством о согласовании сделки по приобретению не только колл-центров, но и сервиса грузоперевозок, а также имеющихся у «Везет» торговых знаков. Однако антимонопольный орган усмотрел в финальной версии планируемой «Яндексом» сделки угрозу ограничения конкуренции, в связи с чем отказал в согласовании ее совершения.

Сбербанком, в свою очередь, были подписаны обязывающие документы, направленные на приобретение 72% картографического сервиса 2ГИС. Совершить сделку можно будет только после согласия ФАС (хотя в России стали чаще встречаться примеры так называемого gun jumping — совершение сделки до выхода решения антимонопольного органа).

В 2017 году, например, ФАС отказала «Трансконтейнеру» в покупке 100% акций петербургского логистического комплекса «Логистика-терминал» у Global Ports. ФАС сочла, что приобретение «Логистика-терминал» создаст вертикальную цепочку ключевых транспортных активов (фитинговых платформ, контейнеров и сухого порта — железнодорожного контейнерного терминала), что позволит в одностороннем порядке воздействовать на общие условия контейнерных перевозок железнодорожным транспортом в сторону Большого порта Санкт- Петербург. Спустя год Трансконтейнер все же добился согласования сделки.

В 2019 году из 1 196 поступивших ходатайств ФАС выдала 99 поведенческих предписаний (10%), а в заключении 40 сделок было отказано (4%). Поэтому в сделках слияния и поглощения, в особенности на цифровых рынках, все очевиднее потребность не только в формальном due diligence на предмет наличия оснований для файлинга (смотрите ниже), но и в самостоятельном экономическом анализе влияния сделки на состояние конкуренции. На практике участники сделки не уделяют этому вопросу достаточного внимания.

Закон о защите конкуренции в рамках государственного контроля за экономической концентрацией устанавливает обязательные требования к ряду сделок, совершение которых возможно только в случае получения согласия ФАС России, поэтому в результате непредставления ходатайства как такового либо пренебрежительного отношения к его содержанию, проявлению недостаточной осмотрительности и расторопности могут привести к негативным последствиям.

Какие риски несет отсутствие антимонопольного due diligence:

• срыв сделки;
• изменение условий совершения сделки в случае получения от ФАС предварительных условий или влияние поведенческого предписания на экономику бизнеса;
• привлечение к ответственности за нарушение порядка совершения сделок;
• привлечение к ответственности за предоставление недостоверных сведений или их непредоставление;
• риск обращения ФАС с иском о признании совершенной сделки недействительной либо ликвидация (разделение, выделение) созданной компании;
• ослабление переговорной силы продавца относительно цены актива.

В каких случаях необходимо получать согласие ФАС России:

• участниками сделки выступают крупные компании, обладающие в совокупности большими активами (более 7 миллиардов рублей) либо получающие значительную выручку (более 10 миллиардов рублей);
• активы компании-таргета (объекта экономической концентрации) превышают 400
• миллионов рублей;
• сделка направлена на приобретение более 25% акций (1/3 долей) в уставном капитале таргета, более 25% балансовой стоимости его имущества либо на получение права определять условия осуществления таргетом своей деятельности.

Как избежать риска наступления негативных последствий при совершении сделок M&A?

Для определения необходимости предварительного согласования сделки крайне важно правильно установить группу лиц приобретателя и таргета, что на практике вызывает немалые сложности у юристов, не специализирующихся в антитрасте. Ошибка же в определении группы может привести как к неправильным выводам о необходимости файлинга (равно как и наоборот — ненужном согласовании), так и к ошибкам в оценке последствий предполагаемой сделки на состояние конкуренции.

Цель государственного контроля — не допустить наступления таких последствий. Ими могут быть возникновение или усиление доминирующего положения на товарном рынке (не только основном, но и смежном). В случае, если ФАС придет к выводу, что сделка приведет к усилению рыночной власти компании, возникает риск как отказа в согласовании, так и получения от ФАС дополнительных требований к сделке или осуществлению деятельности (как поведенческих предписаний, так и выполнения предварительных условий для получения согласия). Цель этих инструментов — сбалансировать влияние на конкуренцию, предотвратить ущемление прав третьих лиц. Но, как показывает практика, это не всегда возможно и единственным сдерживающим такие риски решением будет только отказ в согласовании сделки.

Поэтому, анализируя поступившее ходатайство, ФАС в первую очередь проверяет рынки деятельности участников сделки, в необходимых случаях — смежные с ними рынки и изменение положения компаний на таких рынках после совершения сделки — как в количественном, так и в качественном аспекте (проводит перспективный экономический анализ). При этом, если заблаговременно предусмотреть возможность установления антимонопольным органом риска наступления негативных для конкуренции последствий в результате сделки, отказа в ее согласовании можно избежать. Закон не запрещает заинтересованным лицам, в том числе самому приобретателю, представить в ФАС России экономические доказательства об отсутствии негативного влияния сделки на состояние конкуренции, а также предложить условия, выполнение которых будет направлено на соблюдение конкуренции.

Таким образом, проведенный антимонопольный due diligence позволит не только определить необходимость файлинга, но и установить его слабые места, чтобы своевременно фронтировать потенциальные риски и совершить сделку с минимальными потерями.

Структурирование сделок M&A

В корпоративной среде достаточно распространены сделки слияния и поглощения. Они позволяют объединить ресурсы нескольких компаний, консолидировать управление в одних руках, расширить область влияния на рынке и т. д. Но при этом нужно не забывать, что все подобные сделки имеют свои особенности, нюансы и несут риски для всех причастных к их заключению. В данной статье мы разберемся, какие существуют этапы сделок M&A, что нужно контролировать при их подписании, а также как проводится структурирование сделок с целью уменьшения рисков.

Что такое сделки M&A?

Распространенная аббревиатура M&A сформировалась из двух английских слов – merge (слияние) и acquisition (поглощение). Уже по названию понятно, что речь идет о слиянии двух компаний или о поглощении одним юридическим лицом другого. Если более подробно, то:

• слияние – это полное объединение двух отдельных объектов ведения хозяйственной деятельности и формирование на их основе нового юридического лица, которое будет включать активы двух исходных. При этом разновидностью слияния является процесс, в результате которого номинальное существование двух юрлиц сохраняется, а активы объединяются под общим управлением;
• поглощение – процесс, в процессе которого одна компания устанавливает контроль над другой и со временем присоединяет себе все ее ресурсы. При этом поглощаемое юрлицо перестает функционировать полностью или становится зависимым от того, кто инициировал поглощение. В большинстве случаев поглощаемые компании утрачивают самостоятельность, в них меняется менеджмент, а управление переходит к общему руководству.

Виды сделок по слиянию и поглощению различаются по различным особенностям:

• по роду деятельности – горизонтальные (если объединяются компании, работающие в одной сфере), вертикальные (если предприятия работают на разных этапах одного процесса – к примеру, один выпускает сырье, а второй – готовую продукцию), родовые (при объединении компании, работающих в одной области экономики (например, производство продуктов растениеводства и животноводства), конгломератные (при слиянии фирм, деятельность которых не пересекается);
• по географическому принципу – локальные, региональные, национальные, международные;
• по взаимоотношениям между менеджментом и персоналом компаний – дружественные (если обе стороны сделки удовлетворены результатом и хотят объединения) и враждебные (если слияние/поглощение происходит против воли одной из компаний). Обычно речь идет о приобретении конкурента на рынке.

Этапы сделки M&A: как правильно структурировать сделку?

Для того чтобы минимизировать риски сделок слияния и поглощения, нужно провести вначале их правильное структурирование. По сути, речь идет об оценке сделок M&A с разных точек зрения – юридической, экономической, налоговой и т. д. с последующим анализом слабых мест и их последующим устранением, и включает такие действия:

• юридический анализ – подробный анализ всех этапов сделки на соответствие законодательству, оценка возможных рисков, проработка подробного плана выполнения всех необходимых операций, поддержка при оформлении необходимых документов, их правовая оценка;
• налоговый анализ – оценка сделки с точки зрения налогового законодательства, включая все страны и регионы, к которым будет иметь отношение новообразованное юридическое лицо, выбор оптимальной модели оплаты сделки, расчет размера налогов, которые нужно будет уплатить при ее совершении, подбор формы налогообложения для создаваемой структуры, оказание консультаций по различным вопросам, которые возникают в процессе совершения сделки;
• финансовый анализ – проверка соответствия сделки действующему законодательству в сфере финансов, оценка активов и пассивов всех сторон, участвующих в процессе объединения или поглощения, оценка финансовых возможностей будущей компании, выбор модели финансирования слияния, консультации по различным вопросам, связанным с процедурой.

Как видно из перечисленных выше пунктов, оценка сделок M&A – это серьезное комплексное мероприятия, которое позволяет оценить, насколько планируемое объединение будет выгодным для каждой из сторон, какие риски грозят и как можно их минимизировать.

Сопровождение сделок слияния и поглощения

Если вы планируете крупную сделку по поглощению другого юридического лица или слияние с ним, здесь не обойтись без грамотной юридической поддержки. Нужно учитывать множество нюансов: как объединить активы и бухгалтерский учет компаний, избежать мониторинга со стороны ФАС (или успешно его пройти), как правильно перевести сотрудников с одного юрлица на другое, обеспечить правильность и полноту оформления пакета документов для объединения и т. д. Самостоятельно с этим справиться невозможно, и даже штатные юристы компании далеко не всегда смогут помочь – это очень специфичная деятельность, и потребуется участие профильного специалиста – адвоката по корпоративным делам.

Сопровождение сделок M&A включает весь комплекс необходимых услуг: анализ рисков приобретаемого актива (т.н. Due Diligence), выработка оптимального механизма заключения сделки, сопровождение переговоров между сторонами, подготовка и проверка всех документов, которые понадобятся для заключения сделки, контроль за подписанием соглашения и оценка его результатов. Только придерживаясь подобной схемы, можно быть уверенным в том, что поглощение или слияние пройдут успешно, без осложнений и негативных моментов, и будет достигнута основная цель, которую ставили перед собой инициаторы. И всё это невозможно без профильных адвокатов, которые специализируются именно на корпоративных вопросах – только они знают все нюансы законодательства и могут оказать квалифицированную помощь.

Заключение

Сделки M&A – непростые операции как с юридической, так и с финансовой стороны. Нужно оценить множество рисков, принять меры по их минимизации, оценить перспективы слияния или поглощения, правильно оформить все документы и проконтролировать, чтобы процедура была завершена согласно нормативным требованиям. Помочь в этом могут юристы, специализирующиеся на корпоративных делах, потому рекомендуется перед началом процесса обращаться к ним за помощью.