Что такое свободный денежный поток

Как заработать на акциях. Урок 8. Price to Free Cash Flow. Google

Соотношение цены к свободному денежному потоку (P/FCF) — это метрика, используемая для анализа и сравнения рыночной стоимости одной акции компании с ее ценой на акцию свободного денежного потока (FCF). Этот индикатор очень похож на коэффициент P/CF.

Однако P/FCF считается более строгим: он учитывает свободный денежный поток, который не включает капитальные расходы в общем операционном денежном потоке. Таким образом, он отражает точный денежный поток для финансирования, который не связан с активами.

Поскольку показатель основан на отчете о движении денежных средств (ОДДС), считается, что он менее подвержен бухгалтерским манипуляциям.

Свободный денежный поток также похож на концепцию дохода Уоррена Баффетта, которую он использует для оценки компаний (книга «The Warren Buffett Way»). Это стратегия, которая сочетает в себе ориентацию Баффетта на стоимость и качество бизнеса. В роли критерия оценки используется P/CF, а качество определяется на основе операционной прибыли и рентабельности собственного капитала.

Важность P/FCF

Этот индикатор имеет решающее значение — он является основным показателем способности обеспечить избыточную выручку, что выступает существенным параметром, когда речь заходит о ценообразовании на акции.

По сравнению с прибылью как таковой, свободный денежный поток более прозрачен, показывая потенциал компании. Некоторые компании сообщают о высокой прибыли, но не могут превратить ее в наличные деньги.

Если компания не может генерировать их внутри себя, ей придется обращаться за поддержкой к внешним инвесторам, что приведет либо к размыванию акций, либо к увеличению заимствований.

Формулы

По определению, P/FCF предполагает два метода расчета:

1. С использованием рыночной капитализации компании:

Цена к свободному денежному потоку = (Рыночная капитализация) / (Свободный денежный поток)

2. Из расчета на акцию:

Цена к свободному денежному поток на акцию = Цена акции / (Свободный денежный поток / Количество акций в обращении)

• P/FCF = Market Cap / Free Cash Flow;
• P/FCF lier share = Share Price / (Free Cash Flow / Shares outstanding);

Данные по рыночной капитализации/цене акции и количеству акций есть в биржевых сводках.

Свободный денежный поток можно взять из ОДДС либо рассчитать самостоятельно.

Free Cash Flow

Свободный денежный поток — это операционный денежный поток за вычетом капитальных затрат.

Более подробным определением является:

Прибыль до вычета процентов и налогов * (1 − налоговая ставка) + износ и амортизация − изменение в чистом оборотном капитале − капитальные расходы.

Другими словами, FCF измеряет способность компании производить то, что больше всего волнует инвесторов: денежные средства, которые можно распределять по своему усмотрению.

Практика

Учебный пример

У компании в обращении 2 млн акций:

• цена — $20 за акцию;
• Free Cash Flow = $10m;
• P/FCF = (2 000 000 * 20) / 10 000 000 = 4.

Реальный пример. Google

1. Рассчитаем для примера Free Cash Flow для Google (Alphabet) за квартал, окончившийся в сентябре 2020.

FCF 3q = CFO − Capital Expenditures = $17 003−$5406 = $11 597

FCF per Share 3q = (CFO − Capital Expenditures) / Shares Outstanding (Diluted Average) = ($17 003 − $5406) / 731,959 = 15,844

2. Далее считаем скользящей за 12 месяцев. Поэтому нам нужны данные также за декабрь 2019, март и июнь 2020 (аналогично расчету за сентябрь).

Free Cash Flow за 12 месяцев (TTM) за период, окончившийся в сентябре 2020, равен:

$8,375 (Dec. 2019) + $5,446 (Mar. 2020) + $8,602 (Jun. 2020) + $11,597 (Sep. 2020) = $34,02

Free Cash Flow per Share за 12 месяцев (TTM) за период, окончившийся в сентябре 2020, равен:

$12,159 (Dec. 2019) + $7,373 (Mar. 2020) + $11,729 (Jun. 2020) + $15,844 (Sep. 2020) = $47,11

3. И теперь определим P/FCF по обеим формулам (цена акции на 12.11.20 — $1747,23).

Price-to-Free-Cash-Flow per share = Share Price / Free Cash Flow per share (TTM) = 1747,23 / 47,11 = 37,09

Price-to-Free-Cash-Flow = Market Cap / Free Cash = 1184,01 / 34,02 = 34,80

4. Сравним с прошлым годом: в сентябре 2019 P/FCF Google был лучше: 19,75 (меньше цена акции и более высокий FCF).

5. Посмотрим на аналоги из секторов:

• Facebook — 41,48;
• Tencent Holding — 51,83;
• Sliotify Technology SA — 151,94.

У Google в данный момент хорошее значение P/FCF среди коллег.

Интерпретация

• Как и в случае с соотношением P/Е, чем ниже значение, тем лучше.
• Более низкое P/FCF: компания недооценена, а ее акции относительно дешёвые.
• Более высокое значение P/FCF: компания переоценена.
• Инвесторы часто ищут компании, у которых есть высокий или растущий свободный денежный поток, но низкая цена акций.
• Низкий P/FCF обычно означает, что акции недооценены, и цены, возможно, вырастут.

Ограничения

• Отметим, что свободный денежный поток (FCF) в значительной степени зависит от состояния денежных средств компании от операционной деятельности (CFO), на которое, в свою очередь, сильно влияет чистая прибыль (без учета амортизации).
• Инвесторам также следует знать, что компании могут манипулировать своим свободным денежным потоком, например, за счет отсрочки оплаты счетов или покупки товарно-материальных ценностей (чтобы сохранить денежные средства).
• Важно также отметить, что у компаний есть некоторая свобода действий в отношении того, какие товары считаются/не считаются капитальными затратами, и инвестор должен знать об этом при сравнении свободного денежного потока различных компаний.
• FCF не является предметом оценки износа и амортизации (DDA). Однако мы должны смотреть в долгосрочной перспективе, потому что на него в последующем могут сильно повлиять расходы на основные средства бизнеса в этом году. В долгосрочной перспективе FCF должен давать довольно хорошую картину о реальной доходности компании.

Резюме

1. Одни инвесторы обратятся к компаниям со значительным свободным денежным потоком из-за многообещающего будущего. В сочетании с низкой ценой акций можно сделать хорошие инвестиции в компании с высоким свободным денежным потоком.

2. Есть инвесторы, которые уделяют большое внимание свободному денежному потоку по сравнению с другими индикаторами.

3. Но, как и при оценке любого мультипликатора, для принятия взвешенного решения всегда необходимо проводить сравнительный аналоговый и исторический анализ.

Как заработать на акциях. Урок 16. Free Cash Flow Margin. Google

Исследуем малоизвестный, но тем не менее наглядный и доступный показатель эффективности — маржу свободного денежного потока (FCF Margin). Это тоже метрика коэффициента рентабельности: отражает, насколько эффективно бизнес преобразует свои продажи в наличные денежные средства.

Маржа свободного денежного потока — это соотношение между свободным денежным потоком и общей выручкой (продажами).

Формула

FCF Margin = Free Cash Flow / Net sales * 100

Маржа свободного денежного потока = свободный денежный поток / совокупная выручка

1. Чистые продажи / Net sales (Revenue). Смотрим «Отчет о прибылях и убытках»: первая строка — валовые продажи, то есть общий доход, полученный компанией. Но для определения чистой выручки нужно вычесть из валового дохода сумму возвратов товаров и скидок.

2. Free Cash Flow (FCF, свободный денежный поток) — данные берем из ОДДС или рассчитываем самостоятельно. FCF измеряет способность бизнеса генерировать то, что больше всего волнует инвесторов: денежные средства, которые можно распределять по своему усмотрению.

Свободный денежный поток — это операционный денежный поток за минусом капитальных затрат. Развернутым определением будет:

Прибыль до вычета процентов и налогов * (1 − налоговая ставка) + износ и амортизация − изменение в чистом оборотном капитале − капитальные расходы.

Реальный пример. Google

1. Рассчитаем Free Cash Flow для Google (Alphabet)

FCF = Operating Cash Flow − Capital Expenditures

2. Определим FCF

Margin = Free Cash Flow / Revenue * 100

За квартал, окончившийся в марте 2020:

• FCF 1q = $11 451 − $6005 = $5446.
• FCF Margin 1q = $5446 / $41 159 * 100 = 13,23 %.

За квартал, окончившийся в июне 2020:

• FCF 2q = $13 993 − $5391 = $8602.
• FCF Margin 2q = $8602 / $38 297 * 100 = 22,46 %.

За квартал, окончившийся в сентябре 2020:

• FCF 3q = $17 003 − $5406 = $11 597.
• FCF Margin 3q = 11 597 / $46 173 * 100 = 25,12 %.

Получение данных за несколько периодов дает панорамное представление о FCF Margin. В динамике мы четко видим тенденцию к увеличению. Это барометр роста эффективности использования торговых операций для создания свободного денежного потока.

3. В сравнении с аналогами из одной отрасли и с наиболее близкой рыночной капитализацией

За квартал, окончившийся в сентябре 2020:

• Facebook — 28,60.

4. Для примера

FCF Margin для технологического сектора S&P 500 выросла с менее 5 % после «Dot-com bubble» до 23 % в августе 2020.

О чем говорит FCF Margin

Чем выше процент, тем больше наличности от продаж.

Компания, показывающая увеличение маржи денежного потока из года в год, безусловно, со временем становится сильнее. Это показатель вероятности долгосрочного успеха бизнеса.

Ситуация, при которой бизнес имеет аномально большое снижение FCF Margin по сравнению с аналогичными компаниями в отрасли, говорит об ухудшении финансового положения.

FCF Margin часто используют для поиска акций. При скрининге рынка — FCF Margin> 5 % — зачастую признак перспективной компании (не забываем об анализе других индикаторов).

Резюме

1. С практической точки зрения, если компания продает продукт за один доллар, FCF Margin определяет, сколько центов акционер может забрать, не подавляя ее денежный поток. В этом отношении метрика обеспечивает бизнесу маржу рентабельности наличными, что особенно полезно во время рецессии.

2. Поддержание FCF Margin является важным по очень простой причине: компании, которые потребляют денежные средства, должны постоянно искать новые источники капитала. И эти источники либо иссякнут, либо станут дорогими, если компания не покажет, что она способна формировать положительный денежный поток.

Компания с прибылью, которая не в состоянии генерировать денежные средства, будет испытывать ослабевающий энтузиазм инвесторов. И даже если потребуется некоторое время, бизнес в конечном счете должен доказать способность получать свободный денежный поток.

3. Если вы как инвестор планируете использовать FCF Margin для оценки инвестиционных возможностей, проанализируйте разные показатели маржинальности денежных потоков в последовательные периоды времени и убедитесь в согласованности цифр.

Свободный денежный поток — самый важный финансовый показатель

Свободный денежный поток (Free cash flow, сокращенно FCF) — это все, что имеет значение в корпоративных финансах. Но что это за показатель и как его рассчитать?

В этой статье мы ответим на все вопросы, которые касаются данной метрики. Давайте приступим.

Говоря простым языком, свободный денежный поток компании равен сумме всех денежных средств, поступающих в компанию, за вычетом всех денежных средств, покидающих компанию за определенный период.

Официальная формула свободного денежного потока выглядит следующим образом:

Свободный денежный поток = Операционный денежный поток — Капитальные затраты (CAPEX)

Операционный денежный поток = Операционный доход + Неденежные изменения — Изменения в оборотном капитале — Налоги

CAPEX = Изменения в основных средствах + Амортизация

Операционный денежный поток измеряет все денежные средства, которые компания генерирует, продавая свои продукты/услуги.

Капитальные затраты (CAPEX) показывают, сколько денег компания использовала для поддержания бизнеса или покупки физических активов.

Можно провести различие между капитальными затратами на обслуживание и капитальными затратами на рост.

Капитальные затраты на техническое обслуживание = Инвестиции в существующие активы

Капитальные затраты на рост = Инвестиции в новые активы с целью роста

Когда компания вкладывает значительные средства в будущий рост, свободный денежный поток будет снижаться из-за того, что рост CAPEX высок.

Инвестиции в рост могут быть очень ценными, если они создают добавленную стоимость для компании.

Вот почему некоторые люди предпочитают учитывать только капитальные затраты на техническое обслуживание для расчета свободного денежного потока.

В этом случае формула свободного денежного потока выглядит следующим образом:

Свободный денежный поток = Операционный денежный поток — Капитальные затраты на обслуживание

Само собой разумеется, что чем выше свободный денежный поток компании, тем лучше.

Как инвестор, вы хотите покупать компании, которые приносят много денег.

Свободный денежный поток компании — это денежные средства, которые компания сгенерировала за определенный период.

Компания может использовать данные денежные средства по следующим направлениям:

• Реинвестирование в себя для органического роста
• Погасить задолженность
• Приобретения и поглощения (M&A)
• Выплата дивидендов
• Выкуп акций

Распределение капитала (выбор того, что делать с его свободным денежным потоком) является важнейшей задачей менеджмента.

Нужно стремиться инвестировать в компании, которым удается очень эффективно распределять капитал.

В целом реинвестирование в себя для органического роста является наиболее предпочтительной стратегией распределения капитала.

Также важно подчеркнуть, что инвестировать в органический рост имеет смысл только тогда, когда эти органические инвестиции создают еще больше ценности.

Лучший способ оценить прибыльность компании — взглянуть на маржу свободного денежного потока (FCF).

Этот показатель показывает, сколько денежных средств компания генерирует на доллар продаж.

Маржа FCF = (Свободный денежный поток/Продажи)

Например, у Visa маржа свободного денежного потока составляет 60,2%. Это означает, что на каждые 100 долларов продаж Visa получает 60,2 доллара чистых денежных средств.

Это резко контрастирует с General Electric, маржа свободного денежного потока которой составляет всего 2,9%.

Само собой разумеется, что оправдано платить более высокую оценку за Visa по сравнению с General Electric.

В то время как прибыль является бухгалтерским показателем, свободный денежный поток отражает деньги, которые фактически поступали в фирму и покидали ее за определенный период.

Вот почему вы всегда должны смотреть на свободный денежный поток компании, а не на ее прибыль.

Другими словами: чистая прибыль компании содержит много неденежных статей, в то время как свободный денежный поток отражает наличные деньги, которые фактически вошли в бизнес и вышли из него.

Чистая прибыль = Общий доход — Общие расходы

Чтобы перейти от чистого дохода компании к ее свободному денежному потоку, необходимо сделать следующие адаптации:

Свободный денежный поток = Чистая прибыль + Износ/Амортизация — Изменение оборотного капитала — Капитальные затраты

В целом свободный денежный поток можно рассматривать как лучший показатель по сравнению с прибылью компании, потому что этот показатель более надежен и им труднее манипулировать.

Качественные компании конвертируют большую часть прибыли в свободный денежный поток.

Преобразование FCF = (Свободный денежный поток / Чистая прибыль)

Когда существует огромная разница между свободным денежным потоком и прибылью компании, вам как инвестору следует насторожиться.

Это указывает на то, что качество доходов компании низкое.

В приведенном ниже примере L’Oréal является надежной и качественной компанией, в то время как преобразование денежных потоков BP менее надежно.

Доходность от свободного денежного потока (FCF Yield) компании — отличный способ взглянуть на оценку компании.

Доходность от свободного денежного потока = (Свободный денежный поток на акцию/Цена акции)

Чем выше этот коэффициент, тем дешевле акции.

Вы можете сравнить доходность FCF компании с ее историческим средним значением FCF Yield, чтобы понять, насколько дорогой компания является в исторической перспективе.

Многие технологические компании предоставляют своим сотрудникам множество компенсационных выплат, основанных на акциях, чтобы привлекать и удерживать таланты.

Для инвесторов подобные компенсации нежелательны, поскольку они разбавляют существующих акционеров.

В результате вы всегда должны смотреть на свободный денежный поток на акцию, чтобы получить более надежное и консервативное представление о компании.

Свободный денежный поток = Операционный денежный поток — Капитальные затраты — Компенсация на основе акций

Например, для Amazon цена свободного денежного потока, основанная на оценке свободного денежного потока в 2023 году, равна 36,1.

Однако, если вы относитесь к компенсации на основе акций как к расходу, то цена свободного денежного потока увеличится до 159,2!

Это огромная разница, и она подчеркивает, почему вы должны вычесть компенсацию на основе акций.

И последнее, но не менее важное: вы можете использовать следующее эмпирическое правило для расчета ожидаемого дохода инвестора:

Ожидаемая доходность в год = FCF на рост акции + Доходность обратного выкупа +/- Многократное расширение (множественное сокращение)

Доход акционеров = Доходность по дивидендам + Доходность обратного выкупа

Давайте снова возьмем Visa в качестве примера.

По некоторым оценкам, Visa сможет увеличивать свободный денежный поток на акцию на 13% в год в течение следующих 5 лет. Дивидендная доходность составляет 0,9%, количество акций Visa в обращении, скорее всего, останется неизменным в ближайшие годы.

Кроме того, мы считаем, что текущая доходность Visa в свободном денежном выражении (4,2%) является справедливой, в результате чего не произойдет ни многократного расширения, ни сокращения.

При этих предположениях ожидаемый годовой доход от Visa равен:

Вы были бы довольны годовой доходностью 13,9% в год? Если это так, Visa может быть интересной инвестицией.

Это основные моменты, которые необходимо усвоить для понимания важности такого показателя, как свободный денежный поток.

Свободный денежный поток: FCFF и FCFE

Оценка эффективности инвестиционных проектов, а также оценка бизнеса (если она основана на доходном подходе) используют в расчетах формулу чистой текущей стоимости денежных потоков:

где i – номер периода,
CF – денежный поток этого периода,
d – ставка дисконтирования, или требуемый доход на инвестиции.

Дальше логика применения рассчитанной величины достаточно простая. Для инвестиционного проекта первое время денежные потоки будут отрицательными – мы вкладываем деньги в производство. Затем проект начнет приносить доход. Если дисконтированная сумма оказалась положительной, значит инвестиции окупились и обеспечили ту доходность, которая была заложена в ставку дисконтирования.

В оценке действующего бизнеса денежные потоки, вероятно, сразу будут положительными – это те денежные доходы, которые приносит бизнес. Величина NPV окажется заметно больше 0, и это будет та сумма, которую можно заплатить за компанию сегодня, чтобы получать на свои инвестиции доходность, заложенную в ставке d.

Но для того, чтобы проанализировать дисконтированный денежный поток, надо выделить его из прогноза, который был подготовлен для компании. Существует два варианта:

FCFE
Free Cash Flow to Equity

FCFF
Free Cash Flow to the Firm

Как получить свободный денежный поток

FCFE – это денежные средства, которые в каждом периоде остаются в распоряжении акционеров компании после того, как оплачены все расходы, а также выплачены обязательства перед банком по процентам и возврату основного долга. Положительный FCFE демонстрирует суммы, которые можно потратить на выплату дивидендов или дальнейший рост бизнеса. Отрицательные суммы – это те инвестиции, которые должны быть оплачены деньгами акционеров.

Для того, чтобы получить FCFE, надо сложить операционные и инвестиционные денежные потоки из отчета о движении денежных средств, а также добавить поступления долга от банков и вычесть его возврат:

FCFF – это свободные денежные средства компании (или проекта) в целом, до распределения обязанностей по финансированию и будущих доходов между разными видами капитала. Отрицательные значения FCFF – это общая потребность проекта в инвестициях, а положительные значения показывают сколько денег доступно в каждом периоде для погашения долгов и нужд акционеров.

При расчете FCFE мы включали поступления и выплаты по долгам в состав денежного потока и анализировали только то, что остается на долю акционеров. Теперь мы хотим оценить все инвестиции и доходы, поэтому рассмотрим денежный поток до того, как у проекта появилось финансирование. У этого потока будут три составляющие:

1. Операционные денежные потоки
2. Исключаем из них проценты по кредитам. Но если нет кредитов, то будет выше прибыль, а значит и налог на прибыль. Поэтому мы делаем это в два шага. Сначала увеличиваем операционные потоки на величину процентов, а потом уменьшаем их на сумму Проценты * Ставка налога на прибыль. Или просто запишем это в виде формулы Проценты * (1 – Ставка).
3. Инвестиционные денежные потоки

Вот как это выглядит в финансовой модели:

Свободный денежный поток в оценке бизнеса

Если свободный денежный поток FCFF используется для оценки бизнеса, то важно не забывать, что полученная стоимость компании (ее обычно называют Стоимость предприятия, Enterprise Value, EV) будет разделена между акционерами компании и держателями долга. То есть действует принцип:

EV = Собственный капитал + ДолгK_E

и стоимость собственного капитала можно получить либо прямо анализируя денежный поток акционеров (FCFE), либо вычислив стоимость предприятия на основе FCFF и вычтя из нее долг.

Свободный денежный поток и ставка дисконтирования

И последнее важное правило, касающееся этих двух видов денежного потока – выбор ставки дисконтирования. Для анализа свободного денежного потока акционеров используется ставка дисконтирования, равная требуемой доходности акционерного капитала. Для дисконтирования свободного денежного потока компании следует использовать требуемую доходность всего капитала компании, который известен как WACC, средневзвешенная стоимость капитала.

Такие статьи мы публикуем регулярно. Чтобы получать информацию о новых материалах, а также быть в курсе учебных программ, вы можете подписаться на новостную рассылку.

Если вам необходимо отработать определенные навыки в области инвестиционного или финансового анализа и планирования, посмотрите программы наших семинаров.